近日，“化纤龙头”——新乡化纤公告披露，其拟定增不超过10亿元，用于年产10万吨高品质超细旦氨纶纤维一期工程项目及补充流动资金。

事实上，近年来，新乡化纤大规模扩张在产能上已达到行业第二。不过，《中国经营报》记者注意到，随着其氨纶项目陆续扩建投产，2019年营收和净利润实现增长，但有息负债却逐年增加，应收账款周转率逐年大幅下滑，毛利率及利润远低于行业第一的华峰化学。同时，新乡化纤出现资金链紧张，加之疫情影响，其营运资金压力增大。

对此，新乡化纤高管人士告诉记者，公司此次新增项目扩张产能主要定位高端市场，虽然2020年上半年受疫情影响市场疲软，但下半年已然恢复。在毛利率上公司确实比华峰化学低，主要是由于新乡化纤属于新晋者，前期降价抢占市场，后期客户稳定后会逐渐恢复市场正常水平。

疫情拖累业绩

新乡化纤方面在财报中表示，2020年以来，随着新冠肺炎疫情在国内外不断蔓延，公司产品粘胶长丝下游需求受到影响，营业收入减少。

新乡化纤是氨纶和粘胶长丝两个细分化纤行业的龙头，2019年年报显示，其氨纶营收占比48.6%，粘胶长丝占比41.8%，为主要收入来源。从产能方面看，目前华峰化学的产能在国内最大，新乡化纤排名第二。

2020年前三季度，新乡化纤实现营收约29.59亿元，同比下降17.26%;净利润约2538万元，同比下降74.76%;基本每股收益0.0202元，同比下降74.72%。

对于业绩下滑的原因，中研普华研究员王文丹在接受记者采访时表示，随着粘胶短纤行业产能新增过剩，产品毛利率一再压低，近两年皆为负数，拖累了新乡化纤的业绩，因此该公司逐步缩减粘胶短纤业务，聚焦氨纶和粘胶长丝。

2020年上半年，新乡化纤实现营业收入18.39亿元，同比下降24.89%;归属于上市公司股东的净利润2847万元，同比下降57.87%。

新乡化纤方面在财报中表示，2020年以来，随着新冠肺炎疫情在国内外不断蔓延，公司产品粘胶长丝下游需求受到影响，营业收入减少;同时应收账款增加，部分产成品售价降低，毛利润有较大幅度下降。

同时，华峰化学也受到疫情影响，但对比来看，影响并不明显。2020年前三季度，华峰化学营收约99.42亿元，同比下降1.80%;净利润约12.41亿元，同比下降8.27%;基本每股收益0.27元，同比下降12.90%。

另外，2017~2019年期间，新乡化纤外销收入分别为9.65亿元、10.91亿元和12.84亿元，呈逐年上升的趋势。但在2020年1~9月，新冠肺炎疫情对公司境外销售业务产生了一定程度的不利影响，其外销出口收入同比下降28.12%。

对此，新乡化纤方面表示，虽然目前国内疫情已经得到有效控制，但全球疫情防控的形势依旧严峻，对公司境外销售业务存在一定影响。由于印度、土耳其、巴基斯坦等国家疫情形势相对较为严峻，2020年1~9月期间公司向相关地区的出口物流运输受到一定影响。但疫情因素导致对卫材领域(口罩、医疗绷带及防护服)的需求增加，在一定程度上刺激了氨纶的消费需求。

负债率高于行业平均水平

2017~2020年9月，新乡化纤资产负债率分别为44.97%、53.46%、53.55%及56.72%，呈逐年递增的态势，略高于同行业上市公司平均水平。

记者注意到，新乡化纤自2015年开启了对氨纶的大规模投资扩产。其现有氨纶产能12万吨/年。其中，2015~2019年期间，该公司在新厂区建设的2×2万吨超柔软氨纶纤维项目、3×2万吨/年超细旦氨纶纤维新项目陆续投产。

随着新乡化纤不断扩张，其对资金的需求也水涨船高。

本次定增案新乡化纤补充流动资金不超过1亿元。

事实上，在此次定增之前的2020年4月，新乡化纤已非公开发行股票募集5.55亿元，其中4亿元计划用于偿还银行贷款，剩余部分用于补充流动资金。

记者注意到，2017年~2019年新乡化纤的年营业收入增长率分别为11.66%、9.42%和6.90%，近3年的年均复合增长率为8.15%。新乡化纤测算，其未来3年内流动资金需求为3.30亿元。

随着项目的不断投产，新乡化纤固定资产逐年增加。2015~2019年，其固定资产分别为26.46亿元、27.17亿元、31.95亿元、42.72亿元、50.64亿元。2019年固定资产占总资产的比重达到62.28%。

不过，随着大量的项目投资后，新乡化纤的资产负债率也居高不下。

2017~2020年9月，新乡化纤资产负债率分别为44.97%、53.46%、53.55%及56.72%，呈逐年递增的态势，略高于同行业上市公司平均水平。2017年末，其资产负债率为44.97%，到2019年末增长至53.55%。

另外，新乡化纤的流动比率和速动比率分别由2017年末的1.53和0.88下降至2019年末的1.20和0.65。

在2018年末，新乡化纤的资产负债率达到53.46%，流动比率1.05，速动比率0.58。同期同行业A股可比上市公司资产负债率均值为45.19%，流动比率和速动比率均值分别为2.81和2.16。与同行业可比上市公司相比，新乡化纤的资产负债率高于行业均值，流动比率和速动比率低于行业均值。

同时，2017~2019年，新乡化纤合并报表财务费用分别为6882.85万元、7621.63万元和12310.17万元，呈逐年递增的态势。这几年财务费用占营业收入的比重分别为1.68%、1.70%和2.56%，占比有所上升。

新乡化纤人士告诉记者，随着公司近年来主营产品的产能、销售收入和市场份额进一步提高，对应的经营性流动资产需求随之增加，公司流动资金需求增加。

王文丹向记者分析到，近几年，新乡化纤不断扩充氨纶和粘胶长丝产能，维持大额资本开支，研发费用占比维持高位。新产能采用较为先进的生产工艺及设备，资本投入相对较高。高水平的资本性支出使得其近几年固定资产规模保持快速增长，从2010年的22.24亿元增至2019年的50.64亿元。同时，该公司自2015年起加大研发支出力度，涉及超柔软氨纶纤维、再生纤维素纤维溶剂法纺丝、纤维素纤维制胶工艺等多个研发项目，研发支出占营收比例保持在3%左右。

短期竞争“红海”

氨纶行业产能快速增长，但产能利用率及销量并没有跟上步伐。

由于华峰化学、新乡化纤等龙头企业持续扩产，当前国内前五大氨纶企业产能占比达63.2%，龙头企业对市场的控制力明显增强。

从中研普华提供的氨纶行业产销量来看，2017~2019年，行业产能分别为72.5万吨、75.7万吨和85.7万吨。行业产量分别为55.1万吨、68.32万吨和65.5万吨。销量分别为56.94万吨、60.7万吨和65.1万吨。

上述数据不难看出，氨纶行业产能快速增长，但产能利用率及销量并没有跟上步伐。而此次新乡化纤继续扩张产能是否面临产能过剩风险?

新乡化纤人士告诉记者，氨纶行业有很多产能属于落后产能，在技术、产品质量及成本等方面远远低于当前行业水平。所以会在市场竞争下被淘汰，这也是为什么公司积极布局此次项目的重要原因。

王文丹表示，随着市场竞争加剧，业内工艺落后、产能较小的氨纶企业将面临愈发严峻的盈利压力、环保压力和生存压力，氨纶行业有望加速整合，具有规模优势的龙头企业将以更低的成本占领市场，预计未来几年国内氨纶行业的集中度将进一步提升。

“差别化氨纶是通过加入特定的功能性物质改变氨纶的内部结构，从而改进氨纶的性能。相较于普通氨纶，差别化氨纶具有更优异的性能，应用领域也更为广阔，是一种高附加值的新兴纺织材料。”新乡化纤高管人士表示，对比美国、欧洲等发达国家，国内氨纶产品的差别化率偏低，部分仍依赖进口。

然而，在抢占市场的同时，新乡化纤付出了不小的代价。众所周知，抢占市场常见的方式往往是“价格战”，新乡化纤亦是如此。

记者注意到，“价格战”使得新乡化纤的氨纶毛利率远低于华峰化学。财报数据显示，新乡化纤2016~2019年氨纶产品的毛利率分别为1.39%、12.37%、9.56%、10.31%。而同一时期，华峰化学的氨纶产品毛利率为17.22%、20.46%、22.64%、22.33%。

对此，新乡化纤人士向记者表示，华峰化学一直为行业龙头，而新乡化纤近几年新增产能比较快，首先解决的问题是要打开市场、占领市场，而最简单的就是降低价格。这样一来，毛利率就显得比较低。不过，在市场回归正常水平后，公司毛利率会有所改善。

对此，王文丹表示，华峰化学上市以来毛利率水平始终维持在较高区间。华峰化学拥有原材料就近供应等优势，因此毛利率稳定程度高。

与较低的毛利率相比，新乡化纤应收账款账面价值则呈上升态势。2017~2019年，该数据分别为3.71亿元、5.52亿元及6.75亿元。

新乡化纤方面表示，这主要是近年来公司新增氨纶纤维、粘胶长丝产能，相关产品销量、收入规模增加，导致各期末应收账款金额增加。

不过，王文丹告诉记者，目前市面上氨纶行业竞争激烈，近几年新乡化纤公司产能扩张，增加的产能需要尽快流通。新乡化纤销售模式主要以经销为主，为增加产品的流通，一般给经销商1年账期，因此导致该公司的应收账款周转率下降、资产流动变慢。但其对氨纶经销商管控严格，如果回款不及时，第二年就取消经销资格，因此通过新乡化纤的运营调控，其资金运营状况或将逐渐平稳。