前言

地产市场的不断回暖使市场对地产后周期产业链的关注度持续提升。梦百合作为记忆棉床垫的领军企业，正努力从一个ODM代工企业向覆盖全球的自有品牌企业转型。记忆棉床垫在国内市场能否复制和欧美市场一样的成功?梦百合能否和敏华控股一样蜕变为一个消费品品牌，迎来业绩和估值的双升?隐马数研从数据分析上看到了很多有意思的结果。

又一个从ODM走向自有品牌的期待

床垫制造商梦百合最近获得了市场较大的关注，也成为不少券商推荐的金股之一。从诸多研究报告来看，大家对梦百合成长逻辑的观点其实非常一致：

1)短期来看，美国和中国的地产市场景气度明显复苏，已经完成全球产能布局的梦百合有望享受到地产后周期带来的行业需求侧红利。

2)中长期来看，梦百合开始从ODM业务走向自有品牌建设，在国内外积极拓展自有零售渠道，未来有望再现敏华控股的发展道路，获得业绩和估值的双重提升。

不过，如果再往深处想一下，建起庞大的产能和分销网络还不是抓住市场需求和做起来自有品牌的全部充分条件。作为一个标准的耐用消费品，床垫卖的好不好最本质的考量点还是：用户到底喜不喜欢这个产品?

由于梦百合是比较少见的all in在记忆棉产品上的床垫生产商，隐马数研认为对这个公司的判断最终需要落在一个点上：未来最主流的床垫形态是记忆棉还是乳胶?

这竟然是一个技术路线之争的问题。

在所有的研报里，都有大段的表格和文字来对比记忆棉床垫和乳胶床垫的性能差异，但终究都属于定性的描述。从美国消费者和中国消费者购买和使用的角度来看，真相到底是怎么样的呢?

就让数据来说话吧。

美国市场：依然是记忆棉的主阵地

Mattress in a box

记忆棉自1991年由泰普尔引入民用市场后，经过多年的发展，在美国床垫市场中已占有40%左右的份额，在亚马逊上的份额更是超过70%，是什么使得消费者更加偏爱记忆棉产品?

从数据分析的结果来看，隐马数研认为记忆棉床垫有两个最大的优势：1)大幅降低了床垫价格;2)大幅降低了物流成本。至于舒适度、环保性、耐用性等因素，其实贡献程度并不大。

美国的床垫市场已有近百年历史，极为成熟。舒达、泰普尔、席梦思、丝涟等老品牌依靠长久积累的口碑和强大的线下渠道，优势非常明显。行业前五名的市场份额在巅峰时期曾达到65%左右。

在这样成熟的市场中，能站出来搅局的都是脑洞较大，善于弯道超车的新玩家。Casper等新锐品牌通过大量采用泡沫及记忆棉材料，创新地改变了传统弹簧床垫结构。记忆棉床垫可以被压缩装进纸箱中便于线上销售，舍弃了昂贵的特制弹簧之后就能大幅降低床垫价格，再加上长达100天的免费试用(因为退货成本也变低了)，这些新型床垫大获全胜也是情理之中。

沃尔玛和亚马逊等零售巨头很快也加入战场，推出了自有线上床垫品牌，线上床垫市场快速蓬勃发展。受此影响，美国床垫市场集中度从2016年开始逐步下降。

隐马数研统计了亚马逊美国站上近2000余款床垫数据。可以看出，美国亚马逊上的床垫市场格局与线下差异明显，传统弹簧床垫四巨头均没有进入榜单。但线上市场的竞争相当激烈，2000余款床垫分属于691个品牌，其中近一半的品牌月销售额低于10000美金，四分之一的品牌近一个月销量为0。此外，线上床垫品牌主打的还是性价比，线上产品主要为200-300美元的低端产品。

除了价格，美国消费者在选购床垫时还会考虑些什么呢?隐马数研对亚马逊上床垫相关的购物行为和消费者提问进行了分析。尽管美国的线上消费群体整体略偏低端，但还是能看出不少有趣的结果。

首先，记忆棉床垫的特点使其在线上销售的比例较高，品牌和产品的供给也很充分，但是线上记忆棉床垫的消费者似乎并没有很强的品牌意识。具体体现在搜索行为数据上，床垫基本以品类入口为主，仅有10%左右的搜索量精确到了品牌。

其次，消费者在选择过程中主要关注的问题也是在网购中常见的尺寸、适配，舒适程度等。此外美国用户对于运输的便携性也有较高的关注度，“Mattress in a Box”确实解决了一个消费痛点，有效帮助了记忆棉产品在美国渗透率的提高。但从一开始就直接瞄准记忆棉床垫去选品的消费者数量占比，并没有很高。

产品同质化给中国企业带来机会

随着“Mattress in a Box”概念的普及，目前美国主流的线上厚床垫产品均为独立袋装弹簧结构或全海绵结构，而传统三大床垫厂商(除泰普尔外)引以为傲的专利弹簧技术则完全无法适应这种运输方式。

但床垫在结构和材料上的简化也带来一个副作用，就是床垫行业的进入门槛有所降低，产品的同质化趋势开始加剧。亚马逊上大多数床垫品牌只是纯粹的电商运营公司，并没有自己的生产能力，多采取贴牌模式。

这就给中国的专业代工厂商创造了机会。根据渠道调研得到的信息，美国厚床垫前20名的企业中，有50%与梦百合建立了合作关系。在亚马逊上销量前20的薄床垫中，有近四分之三由梦百合代工。反映到财报中，梦百合来自北美洲的营业收入占比50%，海外整体营收占比超过80%。毫无疑问，海外ODM业务是梦百合的基本盘。

梦百合是一家颇有进取心的企业。为了进一步提升在国际市场的竞争力，公司近年来资本开支和投资并购的力度大幅提升。一方面加快了在海外建厂的节奏，目前美国、塞尔维亚、泰国均有新厂在建，海外在建工程占比达44%。20年定增募集资金中的6亿元也将投向塞尔维亚及美国的生产基地建设。另一方则是通过当地经销商以及自有线下渠道(收购MOR公司)进行自有品牌的推广和销售。

经营杠杆的快速提升，也让梦百合的资产负债表渐渐看到压力。隐马数研认为，这一轮比较快速的扩张尽管会带来财务上的一些不确定性，不过也反映出公司洞察到了海外市场的一次大机遇。未来需要重点观察的，是梦百合在美国自有品牌的表现。相较于ODM业务，自营品牌和渠道的业绩波动风险会更大。另外，如何平衡好ODM客户和自有品牌之间的关系也是梦百合处理美国业务的一个难点，需要持续关注。

中国市场：乳胶风潮正当道

对记忆棉床垫的认知严重不足

梦百合在国内市场也是雄心勃勃，提出了2021年开设1000家线下门店的规划(2019年646家)。由于有敏华控股在功能性沙发领域从ODM向自有品牌成功转型的经验在先，市场对于梦百合品牌在国内市场的增长前景充满期待。

隐马数研构建了一个数据分析框架来观察国内床垫市场中消费者的喜好变化趋势。结果显示，中国床垫市场和美国床垫市场存在着极大的结构性差异，两国消费者对于床垫的偏好可以说是截然相反。

目前乳胶床垫在中国市场具有绝对的领先优势。从消费者在选购床垫过程中的行为数据(以阿里平台为例)可以看出，搜索“乳胶床垫”的数量是搜索“记忆棉床垫”的15-30倍，差距巨大。对海绵床垫和弹簧床垫的关注度也要明显高于记忆棉床垫。而梦百合主打的“零压床垫”概念，每月的主动搜索数均不到100人。可以说在多数消费者心中，说起床垫，最先想到的就是乳胶，乳胶床垫是消费者的首选。

广告关键词的购买价格变化也能从另一个角度看出市场的热点和趋势。从历史数据来看，乳胶床垫、天然乳胶床垫等乳胶相关关键词的售价一直高于记忆棉床垫。不过去年疫情出现后，各家具企业收紧营销预算，导致床垫相关关键词价格均明显下滑，而记忆棉床垫关键词则相对稳定，从一个侧面也反映出目前床垫市场的竞争格局。整体来看，乳胶床垫依然牢牢地把持着流量入口。

商品点击率指的是点击次数/展示次数，反映的是商品吸引人的程度，理论上来说，当关键词越明确，说明消费者的购买目标越明确，点击率越高。因此，记忆棉床垫和天然乳胶床垫的点击率相比其他关键词更高。但是到了下一步，即支付转化时，记忆棉床垫几乎垫底。是什么在最后关头影响了消费者的决策?隐马数研认为，消费者对记忆棉产品的传统认知和顾虑可能是影响其支付转化率的重要因素。

用户体验哪个更好?

中国消费者固有的认知肯定是影响记忆棉渗透率的一个因素，但从真正使用过不同床垫产品的用户来说，到底是乳胶床垫好还是记忆棉床垫好?用户的真实使用反馈才是对产品本身最好的背书。由于床垫的更换周期较长，且选购中体验的机会和时间又少，因此口碑和用户评价成为人们在选购床垫时最重要的参考指标。

隐马数研抓取并分析了床垫品牌的舆情数据。从结果来看，记忆棉床垫的正向评论比例低于乳胶床垫，而负向评论比例高于乳胶床垫，整体表现不佳。看来这也是消费者在购买记忆棉产品时最主要的顾虑之一。

由于品类舆情可能被杂牌白牌产品干扰，隐马数研进一步检视了梦百合(记忆棉)和芝华仕(乳胶)两款热门床垫的评价数据，并选取7天后的追评内容进行语义分析。

从结果来看，两者舆情均以好评居多，显示出头部品牌的品质实力。特别是梦百合自身的好评比例要明显高于记忆棉床垫品类整体的好评率。

两个品牌也都有部分差评。然而床垫的消费非常依赖主观感受，在缺乏足够对比的情况下，主观感受的影响权重就更大。比如，有消费者在使用一款记忆棉床垫后反映“明显改善了老床垫腰酸背痛的情况”，但也有消费者反馈使用同款记忆棉床垫后“反而出现了腰酸背痛”。可见在耐用消费品领域，一个新产品从诞生到普及需要企业有足够的耐心。

再结合隐马数研监控的各品牌退货数据来看，梦百合的退货率在床垫品牌中处于较低水平。2020年3月，梦百合进一步推出了180天免费试睡服务，来解决消费者对记忆棉床垫软硬舒适度的顾虑。

记忆棉床垫如何破圈?

数据分析的结果很明确：对于梦百合来说，在国内市场与其说是品牌之间的竞争，倒不如说是品类的竞争，而且是以一敌百的竞争，因为真正只专注于记忆棉的大型床垫企业，只有梦百合一家。

与以制造为主的ODM业务不同，梦百合在国内自有品牌建设过程中遇到的挑战是：乳胶床垫的概念已经深入人心，硬床利于腰背的观念深入人心(记忆棉偏软)。在乳胶床垫全面占领消费者心智时，想要快速翻盘并不容易。而且床垫属于低频消费品，本身的使用感受也很主观，短时难以感受到差异，因此需要对消费者教育的时间更长。

隐马数研认为，尽管前路漫长，以梦百合为首的记忆棉品牌企业们，依然在一些细节之处有机会做的更好，来加速自身的发展。

1)更接地气的消费者教育。虽然乳胶床垫领先优势明显，但是国内床垫市场足够大，消费者的需求也多种多样。只要能抓住消费者心理去做营销，即使不大鸣大放地做广告，也可能产生出其不意的效果。

比如，在研究用户选购床垫的过程中，隐马数研发现有一个关键词的搜索量很值得关注，那就是“酒店床垫”。显然，不少中国消费者是以高级酒店床垫使用感受来衡量床垫品质的。这个权重远高于“防螨、护脊、环保”等功能性卖点。因此，占领更多酒店行业的份额也意味着更多用户的有效触达和有效体验。

其实在2017年，梦百合已经从旗下渠道团队中单独拆分出恒旅团队，专门整合酒店资源，打造酒店零压房，在进行广泛的消费者教育的同时，也开通了新的销售渠道。零压酒店分为买断模式和免费铺货模式，从财报来看，免费铺货模式在18/19年也有较大贡献，20年遭遇疫情，目前有待恢复。

2)拓展更为细分的新品类。记忆棉床垫要想逆袭乳胶床垫的市场地位，并不是一朝一夕的事情。不过与其死守床垫品类以一己之力改变整个行业格局，倒不如凭借自身核心能力沿着记忆棉产业链去开发新的品类。

一个颇有空间的方向是枕头。记忆棉“慢回弹”的特性很适合在颈椎区域使用。现代人群颈椎不适的比例较高，且枕头单价较低，因此在国内市场，记忆棉在枕头上的使用场景要远比床垫更多。如果梦百合能在自有品牌的记忆棉枕或是护颈枕、止鼾枕等功能性产品上取得突破，也能在另一层面带动记忆棉材质的普及速度。

另一个有潜力的方向是电动床。作为一个全新的产品，电动床自上架梦百合天猫旗舰店以来销售情况良好，由于其单价较高，因此已占到天猫旗舰店20%以上销售收入。和敏华控股的功能性沙发一样，电动床的兴起反映出家具产品在材质的变化以外，更趋向于在功能性和智能化上的创新。

3)提升线上线下渠道的运营效率。这虽然是老生常谈，但对于梦百合这样以制造起家的企业来说却是至为重要的。从数据上来看，梦百合自有品牌在线上和线下的渠道运营上都有很大的提升空间。

线上渠道主要就是流量的精细化运营。比较一下各家床垫企业的电商表现。梦百合在线上销售的体量还比较小，而且活动期间和平销期间的销售体量差距也不大，可以感受到梦百合的线上打法还没有完全建立起来。

梦百合在国内的线下网点虽然在数量上增长很快，但从经营效率上来说还没有完全发挥出潜力。从2019年年报的情况来看，梦百合的门店数量、单点收入与喜临门相比尚有不小差距，仍有提升的空间。

结语

拆解完梦百合的业务结构，隐马数研认为基于完善的海外市场ODM业务布局，公司的成长趋势在短期内是比较明确的，在记忆棉床垫产业链的地位也将得到不断巩固。

不过记忆棉床垫是一个源自欧美市场，也更适合欧美人群使用习惯的产品，能否在国内市场赢得中国消费者的认可，从乳胶床垫手中拿下一定市场份额，依然有很多的未知数。

从功能上来讲，隐马数研认为记忆棉和乳胶都能满足睡眠支撑的需要，本质上并无明显优劣之分。但床垫是每个人使用时间最长的家具，因此个人睡眠习惯和偏好决定了中国市场和欧美市场的差异。

梦百合在国内市场的品牌拓展需要用更加聪明的做法，从产品线、营销和渠道多管齐下，逐步增加消费者对记忆棉产品的接受度。一个成功的品牌才是梦百合估值提升的最关键所在。